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    1. 【房地產】歷史的記憶,社融和地產的不必然

      謝皓宇 2022-08-16 09:00:00

      7月社融增速下行,單月同比少增,同時新增人民幣貸款居民中長期貸款分項表現亦不佳,和當前房地產行業的信用收縮環境直接相關,這是年初以來持續發生的情況,仍然處于房企去金融化過程當中。盡管4-6月份地產銷量有持續的改善,并帶來了相關貸款數據的好轉,但與房企信用端相關的金融指標持續走差,房企仍然處于信用收縮的過程當中。按照我們的框架,房企信用收縮帶來的資產價格下跌預期,會進一步導致居民的購房意愿不足,因此,樓市的改善力度將難以持續。對于7月社融數據和新增人民幣貸款中與地產相關的數據再次走差,我們認為是延續年初以來地產端的信用收縮,并沒有發生根本的變化,整體仍然處于房企去金融化過程當中。


      歷史上社融和經濟在一般范疇下均為同向變化,在考慮土地的信用創造、但無實物貢獻之后,社融和經濟增長之間會出現同向的不必然,即便地產信用收縮持續,依然看好下半年地產投資的持續改善。以目前社融存量和GDP之間的關系來看,依然處于單位資金拉動經濟增長的幅度下降的過程當中。這二者,社融代表信用擴張,經濟代表實物工作量,再考慮到土地在信用當中的貢獻非常大的情況下(可以參考我們此前的深度報告),信用收縮可以更多來自于房企減少拿地,但是在房企努力去化、加快交房的實物工作量背景下,對經濟的拉動并沒有像拿地減少看起來那么差。反而,我們認為,伴隨停工項目的復工、房企在手土儲依然高企,在手項目的去化和交付都將帶來下半年至2023年的地產投資增長,預計地產投資將回到正增長區間。


      我們曾經在4月份提出信用斷層,認為《交易穩信用,布局資產荒》,并在二季度疫情后進行驗證,當前M2和社融增速倒掛,已經明確2022年是2005年和2015年以后的第三次資產荒,歷史上破局方式均是地產,本輪周期暫未體現。若從經濟增長角度,短周期維度,地產投資并不會持續做負貢獻,也即,若不一定要通過社融拉動經濟額外增長,則當前依然可以進行經濟結構轉型。若要維持社融快速增長,則地產這個信用發動機則需要重啟,抑或找到新的信用擴張渠道。2005年和2015年破局資產荒的方式,均是重啟地產信用發動機,通過放開房企融資開始,本輪周期暫未體現。繼續推薦二線央國企,受益中交地產、建發股份,參考前期發布的深度報告。同時,寬貨幣兌現之后,結構性資產荒也將出現,推薦金融街,受益中新集團、中國國貿等,并持續推薦一線央國企,推薦保利發展、招商蛇口、萬科A等。


      風險提示:政府重新放開前融、再走土地金融模式。

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