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    1. 【食品飲料】啤酒超級大年

      訾猛 2022-07-27 11:00:00

      投資建議:兩端改善啤酒迎大年。包材成本率先下行、原料成本震蕩下行,結構升級+格局優化之下,成本改善和提價有望順利傳導,同時疊加旺季需求端復蘇有望帶來利潤彈性,建議增持:青島啤酒、青島啤酒股份、華潤啤酒、重慶啤酒,受益標的:燕京啤酒。


      歷史復盤:原材料價格同比轉跌,約滯后2個季度反映到毛利率。06年以來啤酒行業出現過三輪較明顯的成本上漲,分別在2007-08、2011-12、2017-18年,這三輪成本上漲之后均出現回落,對啤酒公司后續毛利率回升具有貢獻。根據我們復盤,從主要原料包材單季度的市場價同比由漲轉跌,到公司報表端毛利率提升,約滯后2個季度。


      本輪成本漲幅較大,改善彈性有望更明顯。本輪成本普遍漲幅較大,合計占啤酒營業成本約45%的包材價格已同比轉跌,玻璃價格22Q1同比漲幅縮至1%、22Q2同比降25%;鋁價22Q2同比漲幅環比收窄26pct至11%、7月中上旬同比轉跌5%;瓦楞紙價格22Q1同比+3%、22Q2同比降3%;綜上我們預計22Q2-Q3為包材市場價由漲轉跌的轉折點,結合歷史復盤及采購周期,我們預計22Q4至23Q1,包材成本下行對盈利的貢獻將逐步在報表端有相對明顯的體現。受益幅度上,我們預計青啤 >重啤 >華潤;受益進度上,我們預計華潤 >青啤 >重啤。綜合成本結構,以2021年為基數測算,若直接成本每下降10%,青啤/重啤/華潤毛利率分別提升4.05pct/3.92pct/3.95pct,核心利潤分別增厚54%/44%/37%。原料成本占比不及包材一半,大麥占營業成本約10%、影響相對較小,龍頭公司普遍對22年大麥鎖價,預計22年相對可控,結合鎖價周期和供需關系,我們預計大麥價格環比有望逐步下行,23H1酒企大麥成本的同比漲幅或收窄至個位數。


      結構升級+旺季恢復,需求復蘇可期,成本下降+提價傳導有望更順。面對成本普漲,21年以來啤酒企業普遍提價來緩解。由于啤酒行業產品結構較快升級的趨勢不變,且中檔產品競爭格局優化,前期提價傳導反饋較順利,終端及消費者接受度較好。綜合前期提價,我們預計后續成本下降將給行業帶來可觀的毛利率彈性,考慮到當前結構升級和格局優化兩大條件支撐,成本下降過程中,廠家或將較少讓利給消費者,渠道費用率預計也將控制相對穩定,因此在報表端有望順利體現成本改善帶來的利潤彈性。疊加疫情防控的優化、旺季復蘇,啤酒行業有望從此前需求受抑、成本上漲的兩端擠壓態勢逐步轉變為需求復蘇、成本下降的兩端改善態勢,彈性值得期待。


      風險提示:疫情反復壓制需求、天氣因素、原材料價格進一步上漲。

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